۴-۱-۳-۲-۲ نقاط ضعف نظریه بازار کارآ

اما در دنیای واقعی استدلال های روشنی علیه نظریه کارایی بازار وجود دارد. برای مثال سرمایه گذارهایی وجود دارند که همواره در اکثر موارد سودی بسیار بالاتر از حد متوسط بازار کسب کرده‌اند. وارن بافت یکی از همین افراد است. استراتژی سرمایه گذاری او خرید سهامی است که قیمت شان پایین تر از حد واقعی است. همچنین تعداد زیادی از مدیران سرمایه گذاری وجود دارند که بهتر از دیگران روندهای قیمت سهام را در بازارها شناسایی می‌کنند و برهمین مبنا سود بالایی کسب می‌کنند. ‌بنابرین‏ درحالی که چنین مواردی وجود دارد چطور ممکن است عملکرد سرمایه گذاران اتفاقی باشد و از هیچ الگویی پیروی نکند؟

در بسیاری از استدلال هایی که علیه نظریه کارایی بازار مطرح شده، آمده است الگوهای مشخص و تکرار شونده ای برای قیمت ها وجود دارد. در ادامه به برخی از مثال های این مورد اشاره می‌کنیم. تأثیر ژانویه الگویی تکرار شونده است که نشان می‌دهد در ماه نخست هر سال معمولاً سود بالاتری نصیب سرمایه گذارها می شود. همچنین دوشنبه آبی در وال استریت که خرید سهام را در جمعه بعدازظهر و صبح دوشنبه اشتباه اعلام می‌کند زیرا طبق الگوی تأثیر آخرهفته قیمت سهام یک روز پیش از تعطیلی آخر هفته و روز بعد از این تعطیلی بالاتر از دیگر ایام هفته است. مطالعاتی که در زمینه رفتار مالی سرمایه گذاران صورت گرفته و در آن به بررسی تأثیر ویژگی های شخصیتی سرمایه گذارها بر قیمت سهام پرداخته شده آشکار می‌کند که برخی الگوهای قابل پیش‌بینی در بازار سهام وجود دارد. معمولاً سرمایه گذارها مایلند سهامی را بخرند که قیمت آن پایین تر از ارزش واقعی است و برعکس تمایل دارند سهامی را بفروشند که قیمت کنونی آن از ارزش واقعی آن بیشتر است و در بازاری که تعداد زیادی سرمایه گذار در آن وجود دارد هر وضعیتی جز کارایی می‌تواند حاکم باشد.

پل کروگمن استاد اقتصاد دانشگاه ام آی تی معتقد است رفتار سرمایه گذارها باعث عدم کارایی بازارها می شود. ‌بنابرین‏ قیمت سهام حاصل اطلاعات موجود در بازار نیست و همواره از رفتار سودطلبانه سرمایه گذارها تأثیر می پذیرد.

۵-۱-۳-۲-۲ پاسخ نظریه بازار کارآ

نظریه کارایی بازار احتمال وجود موارد متناقض با قواعد این نظریه را نادیده نمی گیرد. در واقع طبق نظریه یاد شده، قرار نیست قیمت سهام همواره مساوی ارزش واقعی و منصفانه آن ها باشد. قیمت ها تنها در برخی مواقع و به طور اتفاقی ممکن است بالاتر یا پایین تر از ارزش واقعی شان باشند. ‌بنابرین‏ در نهایت قیمت ها به حد متوسط شان باز خواهند گشت.

‌به این ترتیب چون انحراف قیمت از ارزش واقعی حالت اتفاقی دارد، استراتژی های سرمایه گذاری که باعث کسب سود بالاتر از حد متوسط بازار می‌شوند همواره موفقیت آمیز نیستند. از سوی دیگر طبق این نظریه کسب سود بالاتر از حد متوسط حاصل تبحر و تجربه سرمایه گذار نیست بلکه شانس باعث این وضعیت شده است. طرفداران نظریه کارایی بازار طبق قوانین احتمالات چنین می‌گویند؛ در هر زمان مشخص در بازاری با تعداد زیاد سرمایه گذار، برخی سرمایه گذارها سودی بالا کسب می‌کنند و برخی نیز همان سود متوسط بازار را می‌برند.

۶-۱-۳-۲-۲ بازار چطور کارآ می شود

برای آنکه بازار کارآ شود سرمایه گذارها باید تصور کنند بازار غیرکاراست و می‌توانند سودی بالاتر از حد متوسط آن کسب کنند. نکته جالب اینکه استراتژی های سرمایه گذاری که قصد دارند از عدم کارایی بازار سود ببرند عملاً عامل حفظ کارایی بازار هستند. طبق نظریه کارایی بازار، بازار باید بزرگ و نقد باشد. اطلاعات نیز از لحاظ در دسترس بودن و هزینه باید در هر زمان در اختیار سرمایه گذارها باشد. همچنین هزینه معاملات باید کمتر از سود مورد انتظار از سرمایه گذاری باشد و سرمایه گذارها باید منابع مالی کافی در اختیار داشته باشند تا از موارد عدم کارایی تا زمانی که وجود دارند، استفاده کنند و مهم ترین نکته اینکه سرمایه گذارها باید معتقد باشند که می‌توانند سودی بالاتر از متوسط سود بازار کسب کنند.

۷-۱-۳-۲-۲ درجات کارایی

قبول نظریه بازار کارآ در خالص ترین شکل آن ممکن است دشوار باشد اما سه طبقه بندی برای این نظریه وجود دارد که نشان دهنده میزان امکان به کار بردن این نظریه برای بازار است.

۱- کارایی بالا: این گونه از نظریه شدیدترین گونه استفاده است که طبق آن تمام اطلاعات در یک بازار چه خصوصی چه عام در قیمت سهام مؤثر است. حتی اطلاعات نیروهای داخلی شرکت ها و بازار نیز باعث مزیت یک سرمایه گذار نسبت به سرمایه گذار دیگر نمی شود.

۲- کارایی متوسط: طبق این گونه نظریه کارایی بازار تمام اطلاعات عام در تعیین قیمت سهام مؤثر هستند و برای کسب مزیت نسبت به دیگر سرمایه گذاری ها نه تحلیل بنیادی و نه تحلیل تکنیکال مؤثر نیستند.

۳- کارایی ضعیف: در این گونه تمام حقیقت های پیشین سهام در قیمت کنونی آن مؤثر هستند. ‌بنابرین‏ برای پیش‌بینی قیمت آتی سهام از تحلیل تکنیکال نمی توان استفاده کرد (فاما،^[۲۴] ۱۹۷۰، ص۳۸۵)

۲-۳-۲-۲ توده‌واری غیر عقلایی

دیدگاه رفتار توده­وار غیر عقلایی بر روانشناسی سرمایه­ گذار تمرکز داشته و بیان می­دارد که نمایندگان (مدیران) همانند موش‌های صحرایی رفتار می‌کنند، یعنی کورکورانه­ از یکدیگر تقلید می‌نمایند، بدون اینکه به تجزیه و تحلیل­های عقلایی توجهی داشته باشند. فرض بر این است که سرمایه ­گذاران عاقل­تر قادر به کسب سود بیشتری از محل این رفتار هستند­(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۴).

استراتژی مومنتوم یا بازخورد مثبت^[۲۵]، تمایل سرمایه‌گذاران برای خرید و فروش سهام بر اساس بازده‌های گذشته سهم را نشان می‌دهد، یعنی خرید برندگان اخیر و فروش بازندگان اخیر. این نوع رفتار توده‌وار تحت فرضیه بازار کارا عقلایی نیست، زیرا در فرضیه بازار کارا فرض می‌شود قیمت‌های بازار منعکس کننده تمامی اطلاعات موجود هستند. چنین استراتژی‌هایی می‌تواند تغییرات قیمت را تشدید کنند و بر نوسانات بیفزاید. البته از آنجایی‌که درک کامل اطلاعات جدید و عمل بر اساس آن برای مشارکت‌کنندگان در بازار وقت‌گیر است، از این رو قیمت‌های بازار اطلاعات جدید را تنها در طول زمان به طورکامل در بر می‌گیرند؛ بنایراین استراتژی‌های بازخورد مثبت ممکن است حتی عقلایی باشد و فعالانی که چنین استراتژی‌هایی را دنبال می‌کنند می‌توانند در حال بهره‌برداری از ثبات بازدهی در طی یک دوره زمانی دیده شوند­(بیچاندنی و شرما، ۲۰۰۱؛ ص ۲۸۲).

برخی پدیده ها حاکی از توده‌واری غیر عقلایی در بازار هستند، مثل تغییر قیمت‌ها در بازار بدون انتشار هیچ اخبار مشهود و قابل قبولی. با نگاهی به گذشته، مثال‌هایی که نشانگر این گونه اشتباهات هستند، مثل بالا رفتن قیمت سهام U.s.techology در اواخر دهه ۱۹۹۰، به چشم می‌خورند­(هشلایفر^[۲۶] و هانگ تئو^[۲۷]، ۲۰۰۱؛ ص ۱).

مقالاتی که در رابطه با توده‌واری غیر عقلایی نوشته شده است، متعلق به دلانگ، اشلیفر، سامرز و والدمن^[۲۸] (۱۹۹۰)؛ فروت، شارفشتین، اشتین (۱۹۹۲)؛ لاکس^[۲۹] و مارچسی^[۳۰] (۱۹۹۹) می‌باشند. در کل ‌در مورد ادبیات موضوع در خصوص رفتار توده‌وار تا کنون بیشتر به فرایند توده‌واری عقلایی پرداخته شده است.(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۵).

۳-۳-۲-۲ توده‌واری عقلایی